El personal de la SEC emite una carta de no acción sobre el piloto de tokenización de DTC

El alivio de no acción abre la puerta a la experimentación con infraestructura de mercado basada en blockchain, manteniendo al mismo tiempo las salvaguardias tradicionales del mercado de valores.

Autores: Jenny Cieplak, Paul M. Dudek, Zachary Fallon, Stephen P. Wink, Hank Balaban y Deric Behar

Puntos principales

• La carta de no acción permite a DTC ejecutar un programa piloto de tokenización de activos de tres años bajo regulaciones estrictas. DTC se comprometió con amplias obligaciones de presentación de informes y salvaguardias operativas durante el período piloto.
• Los participantes de DTC con billeteras registradas podrán transferir derechos de seguridad tokenizados para ciertos valores elegibles en una cadena de bloques que cumpla con los estándares técnicos de DTC.
• Los tokens representan derechos de garantía, pero no cuentan para el DTC con fines de garantía o liquidación durante el período piloto.

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El 11 de diciembre de 2025, la División de Comercio y Mercados (personal) de la Comisión de Bolsa y Valores de EE. UU. emitió una carta de no acción (NAL) indicando que no recomienda la ejecución contra la Depositary Trust Company.¹ (DTC) según las leyes de valores aplicables² Si DTC lleva a cabo una prueba piloto de tres años para tokenizar los activos de custodia de DTC en cadenas de bloques compatibles, como se propone en la carta de solicitud de alcance limitado de DTC (la “Solicitud”). El DTC planea lanzar un piloto en la segunda mitad de 2026. La NAL caducará automáticamente tres años después de su lanzamiento y el personal puede modificarla o revocarla en cualquier momento.

NAL representa un importante paso adelante por parte de la SEC y DTC, el núcleo del sistema de compensación y liquidación de valores de EE. UU., en la implementación de las recomendaciones del informe de julio de 2025 del Grupo de Trabajo del Presidente sobre Mercados de Activos Digitales. El informe insta a la SEC a considerar reformas regulatorias amplias para adaptarse mejor a la tokenización de valores y la infraestructura del mercado en cadena.

Descripción general del piloto

La compensación por no acción solo se aplica a la “versión básica preliminar” del programa piloto de tokenización de DTC descrito en la solicitud, que incluye lo siguiente:

1. Los participantes de DTC pueden optar por registrar sus derechos de seguridad como tokens en el libro mayor distribuido (derechos tokenizados), en lugar de registrarse exclusivamente en el libro mayor centralizado de DTC. El objetivo es permitir que los participantes de DTC se beneficien de la “movilidad, descentralización y programabilidad” de la tecnología blockchain y de tokenización.
2. Actualmente, cualquier participante puede optar por participar en el programa piloto, excepto los participantes cuyo DTC tenga obligaciones de retención o presentación de informes a los EE. UU. o obligaciones de presentación de informes a TWE International Capital.³
3. Los participantes que opten por participar en el piloto deben registrar una o más direcciones en una cadena de bloques aprobada con el DTC para mantener los tokens correspondientes a los derechos tokenizados (billeteras registradas).
4. DTC registrará una dirección de blockchain como una billetera registrada solo si la cadena de bloques es compatible y DTC ha autoevaluado la billetera para confirmar que cumple con los requisitos de la Oficina de Control de Activos Extranjeros (OFAC).
5. Los participantes pueden indicarle a DTC que tokenice derechos de garantía sobre ciertos valores elegibles (valores subyacentes) actualmente depositados en su cuenta de DTC. Los valores elegibles incluyen valores de alta liquidez, como los componentes del índice Russell 1000, bonos del Tesoro de EE. UU. y ETF que siguen índices importantes como el S&P 500 y el Nasdaq 100.
6. Al aceptar instrucciones de un participante, DTC debita de la cuenta del participante los valores subyacentes y acredita una cuenta en el libro mayor centralizado de DTC (una cuenta ómnibus digital) que refleja la suma de todos los derechos tokenizados mantenidos en todas las billeteras registradas.
7. Luego, DTC acuña tokens a través de su sistema de software de fábrica y los envía a las billeteras registradas de los participantes. Los tokens representan los derechos tokenizados de los participantes sobre sus valores subyacentes.
8. Un participante que tenga un token en su billetera registrada puede transferir los tokens y los derechos correspondientes directamente a la billetera registrada de otro participante sin indicarle a DTC que realice la transferencia.
9. Los participantes pueden indicarle a DTC que elimine los tokens de sus derechos en cualquier momento, convirtiendo los derechos tokenizados basados ​​en blockchain en derechos DTC estándar (derechos de contabilidad).
10. Al aceptar la instrucción de un participante de eliminar los tokens de sus derechos, DTC destruirá los tokens correspondientes, debitará los valores subyacentes de su cuenta general digital y acreditará los valores nuevamente a la cuenta DTC del participante.
11. Todas las transferencias de tokens entre billeteras registradas serán rastreadas y visibles para DTC usando LedgerScan: LedgerScan es un sistema fuera de cadena basado en la nube que escanea la cadena de bloques subyacente y “sigue”[s] y grabar[s] Los cambios de tokens y las tenencias de billeteras registradas ocurren casi en tiempo real. Los registros de LedgerScan sirven como libro de contabilidad oficial de DTC y un registro de los derechos tokenizados de los participantes de DTC.
12. La propiedad registrada de los valores representados por derechos tokenizados no cambiará. Los valores seguirán registrándose a nombre del agente designado de DTC.
13. Para evitar cualquier “doble gasto” de valores representados por derechos tokenizados, los valores acreditados en la cuenta general digital no se pueden mover al libro mayor centralizado de DTC hasta que se destruyan los tokens correspondientes. La transferencia de derechos de tokenización debe ocurrir transfiriendo el token a la cadena de bloques (o ordenando al DTC que lo elimine).

Para promover la innovación y la descentralización, el piloto evita prescribir el uso de tecnologías específicas de contabilidad digital/cadena de bloques. En cambio, el TTD establecerá un marco basado en principios a través de “estándares técnicos” objetivos. Se puede utilizar cualquier protocolo de blockchain o tokenización siempre que cumpla con estos requisitos, que se centran en garantizar la resiliencia operativa y el cumplimiento normativo. Estos estándares imponen dos principios básicos: (1) los tokens solo pueden transferirse entre redes de billeteras registradas conocidas y (2) el protocolo debe otorgar a DTC la capacidad de corregir unilateralmente transacciones erróneas o revertir transferencias en caso de fraude o falla técnica.

Según el marco de resiliencia de DTC, los sistemas piloto como LedgerScan mantendrán el estado de “Nivel 2”, que requiere operaciones en dos sitios, un objetivo de tiempo de recuperación de cuatro horas, no más de dos minutos de pérdida de datos debido a interrupciones y pruebas anuales de recuperación y recuperación ante desastres fuera del sitio. Estos sistemas solo pueden ordenar a los sistemas centralizados de DTC que muevan valores subyacentes hacia o desde una cuenta general digital o que realicen pagos en efectivo por acciones corporativas (como pagos de dividendos); todas las demás interacciones entre los sistemas piloto y los sistemas centralizados existentes de DTC son de solo lectura.

El artículo 8 del Código de Comercio Uniforme sigue siendo aplicable

El piloto conserva el marco existente del régimen de tenencia indirecta según el artículo 8 del Código Comercial Uniforme (UCC), en el que la propiedad efectiva de los valores se mantiene a través de una red de intermediarios. DTC es el propietario registrado de los valores para el emisor y actúa como intermediario de valores para sus participantes, quienes poseen derechos sobre los valores en cuentas de valores registradas en los libros y registros de DTC. El hecho de que los Derechos Tokenizados representen valores mantenidos en una única cuenta general en el sistema principal de DTC no debe interpretarse como que los Derechos Tokenizados no son “cuentas de valores” para fines de UCC; estas cuentas se mantienen únicamente en LedgerScan y no en el sistema principal de DTC.

La creación de la cuenta ómnibus digital parece ser una forma para que DTC se asegure de que sus participantes no gasten dos veces los derechos tokenizados al intentar transferir derechos tokenizados en el sistema regular de DTC en lugar de mediante la transferencia de tokens. Si toda la serie de valores se registrara en forma tokenizada, entonces presumiblemente no habría necesidad de dicha cuenta general.

Los derechos tokenizados no tienen valor de garantía ni de liquidación

La solicitud establece que no se proporcionará ninguna garantía ni valor de liquidación a los valores subyacentes en DTC para efectos de calcular los límites de débito neto o el seguimiento de garantías para los participantes de DTC.⁴ Por lo tanto, no pueden utilizarse para satisfacer los controles de riesgo de gestión de incumplimiento de DTC. Este diseño garantiza que ni DTC ni sus participantes dependan de derechos tokenizados para completar la liquidación al final del día o gestionar los incumplimientos de los participantes, limitando así el riesgo sistémico.

Informes y divulgación de DTC

Cada trimestre calendario, los DTC deben presentar un paquete de informes al personal que enumere los DTC en los Participantes piloto; actividad de tokenización (acciones y valor tokenizados durante el trimestre y en circulación al final del trimestre); volumen de transferencia promedio diario; número de derechos de garantía sin tokenizar; valores subyacentes elegibles; número de billeteras registradas; cadenas de bloques utilizadas; cualquier blockchain que no haya sido aprobada para el piloto, con justificación; cualquier uso de “billeteras raíz” para corregir errores o malas conductas; cualquier interrupción y su duración; información operativa y del sistema adicional a pedido del personal; y copias de las divulgaciones proporcionadas a los participantes.

El DTC debe divulgar los protocolos de tokenización y blockchain del piloto, la lista de blockchains aprobadas y cualquier tarifa o cargo impuesto por el DTC en relación con los servicios.

El DTC también debe proporcionar a los participantes que se unan al piloto:

• Informes periódicos de valores depositados en cuentas de participantes de DTC que pueden requerir tokenización y el alcance de los valores elegibles
• Divulgaciones sobre maquinaria y operaciones piloto
• Se debe notificar por escrito con antelación razonable cualquier cambio significativo en el proyecto piloto.

Apoyo del Comisionado a NAL

La comisionada Hester M. Peirce, jefa del Grupo de Trabajo sobre Criptomonedas de la SEC, escribió que NAL “marca un avance significativo en el desarrollo de los mercados en cadena”. Su declaración subrayó el enfoque “iterativo” de la SEC hacia los activos digitales y la apertura a modelos alternativos de tokenización y opciones de inversores.

El presidente Paul Atkins apoyó de manera similar a NAL en una breve declaración, señalando que “la medida de DTC marca un paso importante hacia los mercados de capital en cadena”.

en conclusión

La publicación básica inicial de DTC marca la primera vez que los derechos de garantía se tokenizan en una cadena de bloques compatible y se mantienen a través de un depósito central de valores y una organización de compensación registrada. Como se indica en la solicitud y se analiza en la NAL, la estructura definida del piloto permite la innovación en el mantenimiento de registros y transferencias tokenizadas, al tiempo que mantiene intactas la funcionalidad central crítica para el mercado y el perfil de riesgo de liquidez de DTC. El piloto permite nuevos métodos comerciales basados ​​en blockchain, flujos de trabajo de contratos inteligentes y transferencias las 24 horas, mientras que DTC sigue siendo la fuente de firmeza de liquidación y registros oficiales. Como señaló el comisionado Pierce, el piloto representa un “paso prometedor en el proceso de tokenización”.

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1. Una subsidiaria de propiedad total de The Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC). ↩︎
2. El personal señaló que la solicitud abordaba las siguientes disposiciones: Cumplimiento e Integridad del Sistema Regulatorio (Reg SCI); Sección 19(b) de la Ley de Bolsa de Valores de 1934 (Registro, Responsabilidad y Supervisión de Organizaciones Autorreguladoras); Regla 19b-4 (Registro de presentaciones de cambios de reglas propuestos por organizaciones autorreguladoras); Sección 17Ad-22(e) (Estándares de las Agencias de Compensación); y Reglas 17Ad-25 (i) y (j) (Juntas de Agencias de Compensación y Conflictos de Intereses). ↩︎
3. DTC señaló que todavía está trabajando en los pasos necesarios para garantizar que el 11% de los participantes para quienes DTC tiene obligaciones de retención e informes en los EE. UU. cumplan con las leyes fiscales relacionadas con los derechos de tokenización, pero espera eventualmente poner los servicios de tokenización a disposición de estos participantes una vez que se resuelvan estos problemas. ↩︎
4. Los controles básicos de riesgo intradía de DTC garantizan que los débitos esperados al final del día de los participantes nunca excedan la liquidez disponible de DTC y que los débitos intradía permanezcan totalmente garantizados. ↩︎